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2021年债市全景复盘⑤: 隐性债务化解举行时,地区分解减轻,城投崇奉稳得住吗?

发布日期:2022-11-19 03:01    点击次数:110

2021年债市全景复盘⑤: 隐性债务化解举行时,地区分解减轻,城投崇奉稳得住吗?

出品方: 21世纪经济报道&九鞅科技

联合研究组:肖婧、卢先兵、陆多为、李泽曼、张馨予、杨布泽、姜嘉韬、袁弘暘、杨志锦、唐曜华、李览青

统 筹:何华、王芳艳、张启珑

特约专家:九鞅投资合股人孙驰博士

数据起原:(除另有分析外)21世纪经济报道、九鞅科技痛处果真材料收拾

海报盘算:林潢

    本篇债市年度盘点,聚焦于城投这一首要发债行业,除对总体行业举行政策及危险梳理外,还将对重点危险地区案例举行追念分析。

1、城投行业追念和预测1、行业政策盘点

隐性债务管控趋严。2021年终交易业务所和交易业务商协会参照财政部对地方当局债务危险等级分手对债务危险大之处城投发债加以解放:对付白色档平息发放批文、黄色档只能借新还旧、绿色档用途不受限定等。

这构建了城投发债的新框架。所谓地方当局债务危险等级,是指财政部按照各地法定当局债务和综合债务等危险情形举行评估,将债务危险分为白色(债务率大于等于300%)、橙色(债务率大于等于200%,小于300%)、黄色(债务率大于等于120%,小于200%)、绿色(债务率小于120%)四个等级,危险顺次由高到低。

在新框架下,城投债出现分解:江苏、浙江两省城投债1-11月净融资局限分手达到5058亿元和4590亿元,占到天下的52.6%。相对而言,天津、云南、辽宁等9省市表现为净归还。个中,天津1-11月城投债发行量为1358亿元,仅为到期局限的50%,地区内城投平台借新还旧费力、偿债压力较大。

其次,年中15号文推出,对承腹地当地方当局隐性债务的融资平台,不得新供应流贷或流贷性质的融资。

对付首要从事根基设置配备摆设树立等公益类业务范畴的传统类城投企业,其融资多用于特定的名目,对举动资金存款的寄托水平较低,而展开较多市场化业务的城投企业,名目类融资较少,更寄托于举动资金存款。在“15号文”严厉限定流贷的禁锢背景下,奔忙及地方当局隐性债务的偏市场类城投企业融资遭到影响较大。

从执行情形看,国有行宽泛执行较严,尤为在既有流贷到期是否续作的成就上;城商农商行与地方当局交游亲昵,且部份对政信业务寄托较强,到期流贷大多可以或许续作;股分行则兼而有之。

再次,禁锢部份加强对化债情形审计查对。2021年3-4月审计部份和财政部地方金融禁锢局对2018年8月-2020年之间的隐性债务化解情形举行查对审计,四季度禁锢起头查对2021年上半年隐性债务化解情形及前期整改情形。这首要落实2020年核心经济事变聚会会议提出的“抓实隐性债务化解”事变,因为有之处搞子虚化债、数字化债。

重点查对和审计内容首要有三方面:一是经由过程盘活资金资产等要领化解的存量债务是否合规,二是将部份具有颠簸现金流的债务合规转化为企业筹谋性债务是否合规,三是地方当局和社会资本合作化解的债务是否合规。这些事变的目标首要就是完善数据品格,使数据更为正确。

值得留心的是,2021年4月,李强颁布《对付进一步深刻预算打点制度改革的定见》【国发〔2021〕5号】提出,清理尺度地方融资平台公司,剥离其当局融资职能,对落空归还才能的要依法实行休业重整或清理。江苏、云南、贵州、湖南等省分印发的文件相沿了这一表述。

城投休业并不是新提法。2018年9月,阿斗核心办公厅、李强办公厅印发的《对付加强国有企业资产负债解放的指导定见》提出,对严重资不抵债落空归还才能之处当局融资平台公司,依法实行休业重整或清理,坚决预防“大而不克不迭倒”,坚决预防危险积攒组成体系性危险。同时,要做好与企业休业相干的回护社会颠簸事变。如今地方只是援用核心文件,但地方重提发挥阐发了对核心政策执行的刻意、攻破城投刚兑的态度。

相比而言,2021年再度提出引发市场关注。可以或许在于,一是今后城投债占信用债的比重越来越大,绝大部份的市场机构都设置了城投债;二是城投非标违约已常常态化,城投债攻破刚兑的时点越来越近,由此城投休业也被提上日程。

频年来,国企崇奉、银行崇奉相继被攻破,唯独城投崇奉金身不破,这着实有益于市场化的解放机制直立,是以城投休业有助于攻破当局兜底的幻觉,无利于强化城投债发行以及投资人的市场化理念树立,无利于市场出清。但推敲到城投休业对市场的巨大打击,禁锢部份哀告城投休业需求上级当局审定,并知会央行、党核心*、证监会等相干部份,确保危险可控。

如今城投休业或清理的案例较少,多抉择合偏重组,防止对腹地当地融资情形的破坏。长岁月看,未来可以或许有部份城投公司会休业清理。

2021年城投禁锢还向纵深推动,2021年多个省分召开相干聚会会议,表态要深挖地方债务危险中潜在的腐烂成就。

投融资平台公司作为首要承担当局投资名目融资功用的经济实体,是资金、地盘、股权等民众资本相对会合的“富集区”,也是违规融资包管、违规借债、违规举债投资等成就的“多发区”。投融资范畴腐烂成就不只会构成国有资产巨额损失、添加当局投融资危险,还会导致民众树立名目品格隐患、营商情形恶化、政治生态破坏等严重终局。

金融危险的迎面每每有腐烂成就。继江苏查处一批案例后,湖南也颁布了一批融资平台腐烂的案例,地方债反腐大幕垂垂拉开。

2、行业表现

痛处九鞅科技数据,分省级地区的经济和财政指标对比OAS(信用利差)更动以下:

 

湖北省因为疫情影响GDP增速处于末端,广东、江苏以及山东GDP排名前三。

从GDP总量来看,2020年,广东省2020年的经济总量为11万亿,同比增速为2.3%,位居天下首位,而江苏省以10.27万亿的局限位列第二位,同比增速为3.7%。位列第三的为山东省,2020年全年的GDP总量为7.31万亿,同比添加3.6%。

从GDP增速来看,2020年,共有20个省分的GDP增速逾越了天下增速。分手是西 藏、贵州、云南、安徽、河北、重庆、甘肃、宁夏、四川、湖南、江西、江苏、广西、山东、浙江、山西、海南、新 疆、福建、吉林。而受疫情影响最为严重的湖北的GDP增速为-5%。

中西部,东北人口净流出较多,首要流上天域为广东、浙江以及上海等地区。从人口净流入情形来看,我们统计了常住人口和户籍人口的差异。从数据可以或许缔造,安徽、河南、广西、贵州以及四川的人口净流出数相比高。而首要的活感人口的吸纳在广东、浙江以及上海等经济发家的地区。

财政收入下滑叠加债务爬升,天津地区的广义债务率大幅爬升。匀称来看,总体全体省分的广义债务率在274%。天津以757%的广义债务率处于最高的水平。其次为辽宁(490%)、北京(428%)、江苏(417%)以及重庆(396%)。

超八成省分财政平衡才能衰化,除了湖北以外,天津财政平衡度大幅下滑。受疫情影响,我国财政收支抵牾进一步凸显,终止2020岁暮,各省财政平衡率均值和中位数均较2019年下滑。个中26省财政自给率低于2019年的水平。总体来看,东部和南部沿海地区的自给率处于较强的水平,而西部部份地区和东北部份地区的财政平衡度较弱。具体来看,东部的上海(87%)居各省首位。东北三省财政平衡率中辽宁为44%、吉林为26%、黑龙江为21%,收支缺口较大。西部省分中财政平衡才能总体较弱,广西为28%、云南为30%、贵州为31%、四川为38%,除重庆外其余省分均处于较低的水平。

而从财政平衡度的变换来看,天津财政平衡率同比下滑7.67个百分点至61.02%、为东部地区中降幅最大省分。西部广西财政平衡率较2019年下滑3.08个百分点至27.89%,为区内降幅最大。东北地区的辽宁,财政自给率较之于2019年下滑5.99个百分点,为地区最大降幅。同时因为疫情影响,湖北财政收支缺口最为较着,财政平衡率较2019年回落12.77个百分点至29.76%,降幅居天下首位。

广义债务率较高的地区中,四川、湖南、江苏等地的地盘财政寄托度较高。随着地产的拿地的数据的回落,我们已经看到部份地区的地盘出让的流拍率回升叠加地盘出让收入的下滑。

从2021年1-11月的数据来看,海南、黑龙江、云南和西 藏四省地盘出让金收入增速下滑逾越50%;广西、内蒙古和山西逾越40%,分手下滑41.6%、44.1%和45.1%。宁夏、河北、贵州、新 疆、江西等省分同比下滑在30%-40%之间。四川、湖南、河南、辽宁、吉林、甘肃和福建省分地盘出让收入下落幅度分手为19.3%、19.9%、20.2%、20.6%、21.5%、24.9%以及29.6%。同时我们也梳理了地盘财政寄托度偏高且广义债务率较高的都会清单,供投资者参考。

 

三、城投危险与维稳

但随着一系列颠簸国企及城投债券的办法推出,2021年城投债反而没有出现一单违约,哪怕是技能性的。

首先是地方党政首要指导担当的财政金融危险措置机制创建。2021年4月,政治局聚会会议提出,竖登时方党政首要指导担当的财政金融危险措置机制;7月政治局聚会会议则默示,落实地方党政首要指导担当的财政金融危险措置机制。

从“直立”到“落实”,意味着这一机制渐行渐近。8月10日,青海省财政金融危险进攻化解事变指导小组第一次聚会会议在西宁召开。青海是第一个创建这一机制的省分。

10月,福建省泉州市创建财政金融危险进攻化解事变指导小组。小组由市委布告、市当局市长任组长,由市委常委、秘书长、分管副市长、市公安局局长、市中级法院院长、市审查院审查长任副组长,加强对全市财政金融危险进攻化解事变的单方面指导。

联合青海省、泉州市的案例看,党政首要指导担当的财政金融危险措置机制并不是只要省级当局创建,市县也需求创建。

从人员组成看,小组施行的是“双组长制”,由党委布告、行政首长担当组长。指导小组也是高配,青海指导小组由六位省级干部担当指导,泉州指导小组起码由七位厅级干部担当指导。这一小组谐和才能超级富强,短时光内有助于城投债兑付。

其次,多地创建信保基金,短时光修覆信用。2021年来,河南、广西、天津、重庆等地创建了信用保障基金。此外甘肃兰州、山东潍坊一样创建信保基金。

所谓信用保障基金,就是指由当局、实体企业或金融机构出资创建,以向企业供应信用包管、短时光资金周转等信用保障服务为目标的资金池。其资金起原主若是地方财政、国企及金融机构,用于化解债务危险和增信。

从创建信保基金后的实践结果来看,信用保障基金短时光内对市场投资人刻意决定信心有必定提焕发用,短时光修复较为分明。中长岁月看,地区内融资情形的健康倒退仍需求总体根蒂根基面的改良举行支持,如经济和财政力气的提升、债务压力的减缓等。

再次,8000亿不凡再融资债券发行,用于置换隐性债务。2021年来,各地共发行8170亿不凡再融资债券。

再融资债券是地方当局债券的一种范例,此前首要用于归还到期地方当局债券本金。与以往用于归还债券本金并标注归还哪一只地方当局债券差异,2021年8000多亿元再融资债券用途只是迷糊表述为“用于归还存量债务”。

这种不凡再融资债券分为两类,一类用于建制县区隐性债务危险化解试点,首要协助高危险地区化债。9月13日,贵州33亿元不凡再融资债发行终了后,用于建制县区隐性债务危险化解试点的不凡再融资债券发行终了。

另外一类用于全域无隐性债务试点,首要奖励债务管控好的地区。10月-12月广东、上海、北京一连发行约3000亿不凡再融资债券,专项用于归还存量债务。市场阐察觉得,该批不凡再融资债券与腹地当地提出的“全域无隐性债务试点事变正式启动”无关,将助力腹地当地隐性债务清零。

今后市场也关注再融资债券置换隐性债务是否会扩围。这一次置换和上一次差异,隐性债务削减的同时当局债务余额添加,是以置换额度来自于地方当局债务余额低于限额的部份。数据表现,终止2020岁暮地方当局债务限额为28.8万亿,余额为25.6万亿,实践上另有3.2万亿的空间。

但隐性债务置换为法定债务面临两约莫束:一是2021岁暮地方当局债务率在100%的警惕线左近,隐性债务置换为法定债务将进一步添加法定当局债务危险。二是建制县隐性债务危险化解试点已缓释高债务地区危险,若是进一步扩大置换将孕育发生德性危险;本身想化解债务,但实践终局可以或许是适度举债的地区失去奖励,攻破“两个幻觉”(坚决吊销地方当局觉得核心当局会“买单”的“幻觉”,坚决吊销金融机构觉得当局会兜底的“幻觉”)将成为空话。

自2018年以来,禁锢部份对隐性债务管控从严,城投非标违约已层见叠出,而且偶有城投债券技能性违约的案例。但前述压力下,2021年城投债反而没有出现一单违约,哪怕是技能性的。其启事在于,一系列颠簸国企债券的办法推出,蕴含竖登时方党政首要指导担当的财政金融危险措置机制、组建地方信用保障基金、8000亿不凡再融资债券置换隐性债务等。

尽管地方保兑付被迫加强,但市场投资者避险感情浓厚,城投债市场以省域为单位呈现出两极分解、冷热不均的景象。

四、2022年城投预测

在举动性较为宽松的背景下,2021年城投总体融资表现较好,数据表现,城投债发行约6.14万亿,相比2020年全年也添加1.06万亿,创出新高;但因为到期局限大,城投净融资局限略低于2020年全年。

数据还表现,乔木苗圃2021年地方债发行7.48万亿,相比2020年全年添加1.04万亿,创出历史新高;地方债发行添加,首要再融资债券发行放量:再融资债券发行3.12万亿,相比2020年添加1.23万亿。一是因为地方当局债券到期局限大,需求发行再融资债券接续的局限添加,二是因为不凡再融资债券的大量发行。

地方债额度大幅促成后,地方当局债务率已落入警惕区间。如痛处2021年预算报告预计的相干财力数据计算,2021年总和30.30万亿,对应之处当局债务率已达100%,触及预警线。在此背景下,地方债发力稳促成需做好防危险的平衡。

预测2022年,一是总体违约危险有所下落。2022年稳促成压力加大,城投再融资政策简单率不会收紧,且恰值地方当局换届后的第一年、20大召开,地方当局保颠簸、保刚兑被迫加强,城投债总体违约危险将有所下落。

二是城投地区融资“能人恒强,弱者恒弱”。短时光内禁锢对付城投调控仍将以“稳”为主,但随着部份地区非标债务危险的继续表露,城投债地区分解花色或将演变为长岁月趋势且接续减轻:债务包袱相对较重、地区经济财政力气下落的地区城投债融资还会压缩(弱者恒弱),而债务包袱相对较轻、地区经济财政力气回升的地区城投债融资还会回升(能人恒强)。

三是有之处隐债将清零,有之处将财政重整。广东、上海已启动隐性债务清零,辖区部份地区债务将在2021年底清零。深圳在5月25日宣布的当局事变报告中就提出,(2021年)要强化危险认识,积极进攻严重危险寻衅,率先完成当局隐性债务整个清零。梅州市梅县区默示,尺度当局举债融资动作,当局隐性债务2021年底可整个化解“清零”,债务水平总体可控。

地盘市场下行背景下,预计2022年地方当局地盘出让收入将出现下落。这意味着部份地区财政付出压力分明回升,专项债付息占比有可以或许阶段性逾越10%,有之处大约需求启动财政重整。

“财政重整”一词源于2016年的国办函88号文。文件提出,市县债务打点指导小组或债务应急指导小组觉得确有须要时,可以或许启动财政重整盘算。此外,若是普通/专项债务付息付出逾越当年普通民众/当局性基金预算付出10%,必须启动财政重整。

财政重整期内,除须要的根蒂根基平易近生政策付出和当局有用运转付出外,视债务危险等级,本级当局其余财政付出应答立“零促成”或许鼎力大肆压减。财政重整着实不等于地方当局休业重组。财政重整盘算实践是对当局预算的一种从头安插,和债务重组是差异的见解,更不是当局的休业盘算。

2、危险地区案例1、天津地区城投案例阐发

频年来天津信用事宜频发,以2015 年滨海新区大爆炸为起色点,瑞海国际物流打响了天津危险事宜的第一炮,随后泰亨气体、天津市政开发一连违约,但投资者对国企仍有刻意决定信心,直到渤海钢铁成为第一家天津债务违约之处国企,也翻开了天津国企违约的多米诺骨牌,平易近企危险转向国企危险。2019年天物个体、2020年天房个体相继违约更是极大伤害投资者刻意决定信心,地区危险回升、地区融资难度大增。

危险事宜频发迎面是天津此前以严重投资驱动的倒退情势碰壁。在前期天津以投资驱动GDP的情势下,许多天津国企外行业景气度高时猖獗负债扩产,后续景气反转后筹谋跟不上负债,是以危险暴发债务泡沫破灭违约频现。违约后银行放贷更为严谨,天津地区融资也遭到影响。

“大爆炸”先天津严重投资驱动倒退情势碰壁,首先是全市危化品企业的整治,对以传统重产业与轻产业为主的天津构成为了经济上的损失。而先天津推动财富转型以及受环保政策影响,天津的第二财富从 15 年起头走下坡路。经济增速也起头有分明的下滑,天津GDP 增速从 16 年 8.15%逐渐下落至 17 年的 3.71%。2018年天津GDP“挤水分”,降至 1.34万 亿元,使得计算负债率的分母大幅下落,负债率回升。2020年疫情打击天津GDP促成也放缓,同比促成1.5%。

频年来天津债务率爬升,数据表现,天津2020年广义债务率高达757%。除滨海新区外,2020年天津各地区广义债务率均麻利爬升。而另外一方面天津财政收入促成乏力以至下滑,天津普通民众预算收入在2016 年达到岑岭,今后起头出现削减的景象,2020年天津完成普通民众预算收入1923亿元,更是相比2019年大幅下滑了20.2%。使得市场对天津的偿债才能颇为耽忧。

近两年除了天房个体债券违约以外,天津个别城投以及旗下公司也出现了非标违约的景象,比喻天津市政树立个体无限公司旗下有两家公司出现债务过时,2020年12月天津松江股分看护布告13.5亿债务过时,终止2021 年 6 月 30 日,天津市政树立个体无限公司旗下另外一家公司、天津松江股分控股股东天津滨海倒退投资控股无限公司存在债务过时金额约29.11亿元,因债务成就奔忙及诉讼金额约 19.66亿元。

危险事宜频发使得天津地区这样的弱资质地区在永煤违约后融资更为艰辛,2020年11月10日-2021年11月10日时期一年时光天津的净融资额为-1243亿元,绝大部份月份净融资额为负。

而对比九鞅科技因子数据来看,天津城投因子累计收益也总体呈下落趋势。同时2021年以来天津城投的隐含违约率大幅走高,在6月天津市当局举行恳谈会后,市场感情失去修复,而在融资压力未能失去减缓的打击下,隐含违约率再次大幅走高。

2021年6月为提振投资者刻意决定信心,天津市召开债券市场投资人恳谈会,天津市相干指导默示,将费尽神思回护好信用生态。个中提到,完善信用增信,强化举动性支持。同时将经由过程加快天津市国有资产措置盘活;综合实行分类分层化解成就企业存量债务危险;并注入优良资产等要领回护好天津债市的信用生态。天津市国资委还同意设立了总局限达200亿元的天津国资高品格倒退基金。恳谈会先天津信用利差曾略回落,8月份再度冲高,然后出现了一奔忙分明回落,但相比煤炭钢铁信用利差已回落至永煤事宜前左近,天津城投债的市场刻意决定信心明明还未光复。

在巨大的到期偿债压力下,2021年10月天津的净融资额以至达到-502.3亿。城投债收紧的政策情形也对天津等弱资质地区带来较大压力。今后,天津市已经从最费力的时期走进去,2020 年一季度起头,天津的 GDP 起头逐季回升,2021 上半年天津市 GDP 为 7309亿元,同比促成 11.4%;前三季度天津市地区临蓐总值为1.14万亿元,按可比价格计算,同比促成8.6%。但投资者对天津地区的刻意决定信心光复仍需求时光。

2、潍坊地区城投案例阐发

潍坊市位于山东省胶东经济圈,是山东半岛首要的交通关节,主导财富首要蕴含农业、设置配备摆设建造、纺织业及化产业,但随着省内新旧动能转换,化工财富等进入产能扩充周期,面临较大转型压力。

2020年全年,潍坊市完成5872亿元临蓐总值,普通民众预算收入573.9亿元,仅次于青岛、济南、烟台,位列全省第三。潍坊市对地盘财政寄托度较高,数据表现,潍坊市地盘财政寄托度约为120%。同时,潍坊市税收收入占普通民众预算收入的比重达到74.25%,在省内位列第五。从负债来看,潍坊市地方当局债务压力较大。终止2020岁暮,潍坊市地方当局债务余额为1436亿元,负债率(当局债务余额/GDP)为24.45%,排名全省(从高到低)第6位;债务率85.30%,宽口径债务率较高,为312.54%,处于全省(从高到低)第2位,仅次于青岛。

潍坊全市下辖4个区、2个县、代管6个县级市。分区来看,从债务局限上看,潍坊市下辖各区当局债务余额差异较大。个中寿光市最高,2020 年底达158.01 亿元(不推敲隐性债务,下同);其次是诸都会,为155.79亿元;再次是青州市,为114.38亿元。其余地方当局债务余额均在100亿下列,坊子区、潍城区、奎文区债务余额相对不高,均小于50亿元。

从负债率来看(债务余额/GDP,不推敲隐债),寒亭区最高,达32.66%,其次是临朐县和坊子区,分手为 25.43%、 25.31%;潍城区和奎文区负债率较低,均在 10%下列。

从债务率(地方当局债务余额*100%/地方当局综合财力)来看,昌邑市最高,达到118.54%,其次是安丘市(87.9%)和寒亭区(82.96%)。而若把口径放宽,从宽口径债务率( (地方当局债务余额+地区融资平台有息债务余额) *100%/地方当局综合财力)来看,原来债务率较低的奎文区(35.82%)则排名第一,达到了528.19%,其次是寿光市(483.53%)和高密市(344.41%)。

 

数据表现,潍坊市城投债未来首要会合在2025年和2024年到期,分手达到305.06亿元和298.85亿元。其余,潍坊市近一年内偿债压力较大,其一年内到期的城投债余额总计约为323.43亿元。在2020年永煤违约事宜发生后,国企崇奉遭到打击,潍坊城投平台市场化发路水平不高,叠加地区内平易近企包管较高,激发市场对潍坊地区城投平台刻意决定信心下落。

为提振投资人刻意决定信心,潍坊市在2021年10月召开投资机构对接大会,潍坊市相干指导吐露,潍坊市正在筹谋设立局限50亿元的债务增信专项资金和80亿元的债券投资基金。其余,潍坊市哀告对国企债务危险防控施行统一指导,强化资本统筹,特殊是市区统筹,同时压实属地义务、完善追责机制。同时,潍坊市对资产负债率较高、效益下滑分明的企业举行重点监控,亲昵监测债务更动情形,确保一有危险,登时措置。从月度净融资额来看,潍坊市从2020年8月到2021年2月信用债净融资额一同走低。在10月投资机构对接大会召开后,潍坊市信用债发行量较着提升。

 

从潍坊市2021年城投发借主体的净融资情形来看,2021年1月、5月、7月、9月、10月均出现月度净融资额为负的景遇,发挥阐发出潍坊市城投主体经由过程境外债券市场融资难度加大,市场刻意决定信心无余。从信用利差走势来看,2020岁暮到2021年4月上旬,潍坊市信用利差走阔,然后阅历倏忽收窄逐渐趋于靠得住,直到10月才收窄下行。

潍坊地区融资情形趋紧,市场对付潍坊市接上去城投债务的滚续及当局对进攻腹地当地债务危险的态度等方面存在必定耽忧。表现在一级市场方面,永煤违约先后沟通时光段内,潍坊市城投主体净融资局限放大幅度大于山东和天下匀称水平。年中以来潍坊市内城投主体净融资总体呈下落走势,九、10 两月均为负值,发挥阐发出潍坊市城投主体在债券市场上融资难度垂垂加大,市场对其刻意决定信心起头下落。二级市场方面,焦颔首部平台表现相对颠簸,短时光债务归还压力较大的弱资质平台面临较大估值下行压力。



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